Política Monetaria
La política monetaria continuará siendo dura por lo que resta del año. Se aumentó el 26 de julio la tasa de las LEBAC´s y se confirmó que seguirán siendo elevadas, no obstante es improbable que la inflación mensual sea menor al 1% en promedio por el resto de 2017 y en consecuencia no se alcanzará la meta de 20% sino que será superior al 23% este año.
Sería muy saludable que en los últimos meses de 2017 estuviera por debajo de 1% para asegurar un año 2018 con 10/14% anual, algo que no ocurrirá.
Sector Externo
Las cuentas externas del primer semestre muestran un severo deterioro del sector externo a causa de la política monetaria dura para bajar la inflación y un endeudamiento externo imprescindible para financiar el déficit, todo en un medio ambiente condicionado por un tipo de cambio libre y flotante.
Obviamente, el primer efecto que esta combinación produce es un impacto en un tipo de cambio casi libre que ha aumentado, algo que si no se transfiere a los precios mejora la competitividad, desalienta importaciones superfluas , no favorece la reactivación incipiente al encarecer componentes importados y aplaca gastos superfluos de la clase media/media en momentos de grandes problemas macroeconómicos.
Una mirada simple indica que la totalidad de la base monetaria en relación con las reservas internacionales marca un tipo de cambio de $ 17.97 y la moneda se cotiza en ese nivel (27 de julio).
Naturalmente sin considerar el enorme stock de LEBAC´s que en cierto modo es dinero momentáneamente esterilizado. Incorporar esa masa al cálculo de es un tanto inquietante porque sumar a la base monetaria (todo el dinero en circulación) a las LEBAC´s significa que ante una pérdida de confianza de operadores, población y corporaciones empresarias se transforman en demanda de dólares a cada vencimiento siendo esa posibilidad una lejana amenaza sobre el valor del dólar, o más precisamente sobre el pilar de las acciones pragmáticas descoordinadas de la actual administración que es la libertad de cambio.
En ese caso el tipo de cambio de referencia sería $ 37 por dólar. No obstante pueden renovarse continuamente porque hay un 40% de confianza en esta administración y ese valor es teórico, aplicable únicamente a una situación como la de 2001.
Ajustando el valor del dólar por inflación durante 2016/2017 debería cotizarse a $ 16.05
Por otra parte existe una constante oferta de divisas a ser convertidas a pesos para cubrir el déficit fiscal lo que obliga a comprarle al Tesoro los dólares generando expansión monetaria a ser siempre esterilizada con LEBAC´s o pases.
Esta estrategia de endeudamiento para atender el déficit forzosamente debe ser algo transitorio porque ni el stock de la deuda pública externa ni el de la deuda costosa del BCRA (LEBACs + Pases) pueden aumentar indefinidamente.
Falta de competitividad
Los ingresos por exportaciones son consistentemente inferiores a las importaciones más los pagos de dividendos e intereses, a lo que agrega que las tasas en pesos ya no hacen atractivo invertir en pesos a corto plazo y recomprar dólares.
El hecho real – que cuesta admitir – es que esta administración no parece consolidar confianza y casi seguramente perderá las elecciones en Buenos Aires fácilmente, ha provocado que haya grandes compras de divisas para salir de la especulación en lo últimos días llevando la cotización a un 10/15% por encima de lo que sería una cotización de referencia y marcando un nuevo piso del que no habrá marcha atrás,
Esto sería positivo en términos de competitividad si las grandes empresas dominantes contuvieran su naturaleza de maximizar utilidades más allá de lo razonable en forma corporativa, algo imposible dado la falta de acuerdos macro, por lo cual nace nuevamente una excusa inflacionaria y obviamente un riesgo que esta administración no sabe, no puede o no quiere enfrentar: las grandes corporaciones formadoras de precios.
Por eso esta administración le da tanta importancia a ¨la inflación núcleo¨ inventada y publicitada para separar la inflación monetaria heredada y corregible con gran esfuerzo de la que generan los oligopolios y los ajustes de la relatividad de precios (tarifas, subsidios, etc)
Sin embargo la política monetaria es firme (lo mejor de esta administración) y se siguen vendiendo letras en forma sostenida para subir los rendimientos y bajar la inflación núcleo.
Los nuevos niveles de tasas tienen la particularidad de acentuar el aplanamiento de la curva de rendimientos, con el fin de influir en las expectativas de largo plazo.
Esto simplemente quiere decir que se paga más ahora y se ofrece menos hacia el futuro porque se insiste en que la inflación será controlada. Así es que se aumentó la tasa de 35 días a 26.50%, mientras que a 270 días se bajó a 25.35%.
Claramente los rendimientos ofrecidos insisten en un control inflacionario acentuado en 200 días como puede verse en la tendencia lineal ajustada de la tasa 2 que son los nuevos rendimientos para las renovaciones de letras.
Las tasas se aumentaron por qué las expectativas inflacionarias no se aproximan al objetivo y la inflación núcleo permanece alta. La reacción entonces es aumentar las tasas de las letras, dejando de lado la idea de que en julio se comenzarían a bajar.
La inflación bajó en mayo-junio luego del 2.5% promedio de febrero –abril y quedó en el mismo nivel de agosto de 2016 y enero de 2017 (1.3% promedio). Pero las expectativas siguen más altas que las deseadas.
Necesariamente las tasas de interés reales altas son necesarias para contener la inflación pero a pesar del aumento no será menor al 1% mensual en el último trimestre del año.
Julio tendrá 1.8/2% o algo más, agosto – setiembre apuntan entre 1.1/1.3% a menos que la administración sorprenda con nuevos aumentos, otros que los aumentos en las tarifas de gas y electricidad pautados para noviembre-diciembre con lo cual la inflación anual estaría en 22/24% dic/dic.
El déficit en la cuenta comercial y en la cuenta corriente no es malo en sí mismo porque puede ser el resultado de un boom de actividad económica doméstica empujada por la inversión, algo que naturalmente no es este caso. También puede ser provocada por la baja de los términos de intercambio o la caída de la demanda de nuestros productos, tampoco es el caso.
La causa del déficit en la cuenta comercial es que hay una fuerte tendencia declinante de las cantidades de exportaciones por la falta de competitividad, del ahora auto corregido atraso cambiario y de la falta de acuerdos de comercio mientras aparece un pequeño aumento de actividad interna que empuja la recuperación incipiente de las importaciones.
Como financiar el déficit y sus consecuencias.
El déficit del sector público nacional superará los $ 300.000 millones en el segundo semestre del año siendo un 4.2% del PBI algo esperado por la actual administración.
El pago de intereses y amortizaciones de la deuda pública en pesos por $51,000 M, más los financiamientos imprescindibles en lo que falta de 2017 lo llevan a $ 350.000 millones o sea u$s19.600 millones de dólares.
Donde se obtendrán los fondos: $55,500 millones o US$ 3.100 millones con adelantos que el Banco Central transferirá al Tesoro y u$s 17.000 millones mediante préstamos internos y externos.
Como hay depósitos en moneda extranjera por u$s6.300 millones no habrá problema para pagar la deuda en divisas del resto del año (u$s3.3 MM).
Pero habrá que colocar en el mercado los US$ 10.500 millones de dólares y emitir los pesos – $183,800 millones – expandiendo la oferta de base monetaria en $240.000 millones y absorberlas con LEBACs aumentando el ya grosero stock de la deuda remunerada del Banco Centra, y el muy poco mencionado déficit cuasi fiscal del que esta administración ha instruido a sus cuadros con ¨de eso no se habla¨.
Las elecciones y las medidas posteriores
La economía y la política pueden generar para la actual administración dos condiciones necesarias pero no suficientes: la primera es que ganen la elección en la Pcia. de Buenos Aires y la segunda que el fin de la recesión se sostenga y crezca la actividad en el tiempo. Ambos sucesos son necesarios aunque insuficientes.
Ganar la elección sería un impulso para esta administración pasteurizada en sus modos, acciones y decisiones excesivamente gradualistas y asimétricas que han beneficiado más a los que cuentan con mayores recursos.
Perderlas abre una caja de Pandora con dos años muy duros por delante.
Si ganan se consolidan en los mercados de capitales que hoy dudan sobre cuán sólido es el esquema económico vigente. Pero aun después de una victoria esta administración no tendrá la fuerza política del 10 de diciembre de 2015. Sería más fuerte pero sin la capacidad que desperdiciaron para hacer y deshacer que tuvieron el primer día.
Esta administración perdió fuerza por muchas razones:
1. no diseñó ni presentó un programa macroeconómico integral, algo que generó aceleración inflacionaria en 2016, una baja de la inflación lenta en 2017 (afortunadamente con un dólar a casi 18 pesos que resuelve muchos problemas) y una muy débil recuperación de la actividad de 2017 en un marco de fuerte pérdida de poder adquisitivo en los sectores más desprotegidos y de la clase media.
no logró despegar luego del rápido acuerdo con holdouts, la baja de los subsidios a la energía y el muy exitoso sinceramiento fiscal y
2. la continua sucesión de errores, idas y vueltas en temas sensibles por falta de coordinación y total carencia de elemental análisis previo a la toma de decisiones centrales como la insostenible diversidad de las tarifas de servicios públicos. A casi dos años no han logrado hacer coherente los montos que se pagan. Algo que un estudiante secundario con una planilla de cálculo podría plantear en horas.
Un incremento de la actividad del 3% anual sostenido sería excelente pero la economía de hoy no puede garantizar una reactivación sostenida y equilibrada.
Con 3% de crecimiento por año no alcanza para reducir el déficit de ninguna manera y creer que el crecimiento económico reducirá el déficit fiscal, es un pensamiento mágico porque son necesarias tasas de crecimiento enormes y prolongadas superiores al 7% anual como en 1991 – 1997” o 2003 – 2010.
La economía no está preparada para llegar al 7% anual y el entorno no favorece. Decir “…no hay ajuste después de las elecciones porque lo que hay es un plan predecible que va rumbo al crecimiento…” es propio del estilo Zen de esta administración pero cuantitativamente de cumplimiento imposible en menos de 15 años al ritmo actual.
La decisión política ante el déficit fiscal
La decisión fue no corregirlo o peor, aumentarlo. La actual administración debutó haciendo crecer el déficit primario: redujo impuestos, reforzó los planes sociales, devolvió recursos de la coparticipación a todas las provincias y aprobó la Reparación Histórica previsional Reparación totalmente inexistente que se constituyó en el primer Relato de esta Administración; no se ha cumplido en absoluto.
Los analistas mediáticos y la oposición no se ocupan del tema porque los jubilados que aportaron más de 30 años y reciben menos del 25% de lo que les correspondería no tienen lobby, son relativamente escasos, sus votos no mueven ningún amperímetro y – además – casi todos han iniciado juicios y fueron anestesiados por las Cámaras de Apelación que no resuelven nada, al margen que hombres con más de 70 años no tienen la cultura ni la energía para cortar las calles.
El déficit de 2016 fue superior al de 2015 aun con el ingreso extraordinario del blanqueo. Y el de 2017 terminará siendo superior que el de 2016 y 2015. Sigue creciendo y ya se hizo y cobró el blanqueo. El problema dejó de ser los subsidios sino que ahora es todo el gasto público desordenado e inelástico.
Si no quiebran la inercia de crecimiento esta administración se condena a ser de transición.
Alcanzar el objetivo para 2018 de un déficit de 3,2% del PBI no será en absoluto sencillo porque hay compromisos políticos de bajar aún más los ingresos: habrá otra baja de las retenciones de la soja y la devolución de otro 3% de coparticipación a las provincias sin más ingresos excepcionales del blanqueo.
A pesar de no cumplir en absoluto con la Supuesta Reparación Histórica el gasto previsional subirá por encima de la inflación por la fórmula legal de la Movilidad, y no sería sorpresivo que sea modificada para ponerla por debajo de la inflación.
Aunque se cumpla el cronograma de suba de tarifas de electricidad y gas, se actualice el costo de ómnibus y trenes, y aunque el resto del gasto aumente por la inflación y la AFIP recaude con mejor calidad que en este momento, el déficit del año 2018 será – por inercia – el mismo que en 2015, 2016 y 2017. Bajarlo requiere tomar medidas concretas, que tienen un costo político enorme y esta administración carece de fuerza.
Le resultará muy difícil salir del modo ¨Zen¨ de hablar pausado y repetir letanías, para pasar a la pro actividad necesaria para corregir la economía con un programa adecuado.
La experiencia histórica en toda la historia económica mundial indica que es imposible mantener baja la inflación con elevadísimo nivel de gasto público en países con poblaciones que no confían en su moneda. Pero si se diseña un ajuste necesario para llegar a niveles normales – como 35% del PBI – no es posible imaginar cómo se puede lograr sin un fuerte poder político y el acompañamiento de la población, algo que esta administración no tiene, ni sabe conseguir.
Esta administración es plenamente consciente de que carece del poder político que se necesitaría y no cuenta con la predisposición favorable de la gente a aceptar los cambios y por eso no puede salir de un ajuste muy gradual.
Si las circunstancias internacionales fueran favorables – hoy no lo son – y la confrontación política fuera menos violenta e hipócrita existiría cierta posibilidad de avanzar un poco.
Deberían aceptar que se convirtieron en una administración de transición y poner en marcha un Plan de Estabilización y Desarrollo como lo hizo Arturo Frondizi en diciembre de 1958.
Que se puede esperar después de las elecciones.
Se pueden esperar intentos de Reformas estructurales para conseguir cierta reactivación ordenada, todas de alta relevancia e impacto pero ninguna dirigida a bajar el déficit fiscal.
Se necesitan esas reformas estructurales y medidas concretas para reducir el déficit.
Los intentos de reformas serían una Reforma Previsional, un nuevo marco de Responsabilidad Fiscal con las Provincias, una Reforma Tributaria y una Reforma (Blanqueo) Laboral.
Para ello necesitan un acuerdo macro con las restantes fuerzas políticas pero en nuestro país los opositores tienen una feroz capacidad de autodestrucción demostrada diariamente. Haría falta una catástrofe de proporciones épicas para que por la fuerza todos dejaran sus egoísmos de lado.
Los lineamientos de la Reforma Previsional deberían ser crear una pensión universal para la vejez, subir la edad jubilatoria de las mujeres y permitir aportes voluntarios complementarios. Son iniciativas que no serán aceptadas por ninguna de las fuerzas opositoras y tampoco encajan con la muy mala situación financiera de la ANSES.
Los gastos previsionales están creciendo por aplicación la fórmula de la movilidad y por eso la Reparación Histórica se convirtió en un penoso relato al peor estilo de la administración anterior y los ingresos se están erosionando por la cesión de ingresos a las provincias.
Un acuerdo de Responsabilidad Fiscal con las Provincias requiere poner topes a la suba del gasto público y moderar el endeudamiento externo. Hasta acá, las provincias están recuperando la coparticipación que iba a la ANSES, colocaron deuda externa sin restricciones y en el primer semestre de 2017 recibieron casi 200% más de transferencias de la Nación que en 2015. En gran medida para sostener empleados públicos improductivos.
Lo que se sabe de la Reforma Tributaria es que sería – otra vez – gradual.
Lo que se sabe de la Reforma Laboral es que harían un blanqueo de aportes patronales, personales o un combo con un olvido para atrás y menores cargas futuras, y mayor viabilidad para tercerizar mano de obra con un abaratamiento de los juicios laborales.
Es conjunto de iniciativas con elementos positivos aunque con impacto fiscal nulo y que tendrá grandes y poderosos detractores.